In breve: il nuovo decreto-legge spagnolo sulla casa descrive da vicino il tipo di acquirente su cui si regge il modello di Indemo: soggetti che comprano mutui ipotecari non pagati a prezzi molto inferiori al valore dell'immobile. Il CEO di Indemo ha risposto con una lettera alla community, giudicando basso l'impatto complessivo sul prodotto. L'abbiamo confrontata con il testo ufficiale: la sua tesi sul limite del 70% è coerente con la formulazione del BOE, ma la lettera non dice se i partner di Indemo rientrino nella categoria colpita dalla sospensione degli sfratti senza indennizzo fino al 2030, e i suoi numeri non sono verificabili in modo indipendente. La nostra lettura: gestibile, ma non ancora dimostrato.

Analisi editoriale, non consulenza legale né finanziaria. Basata sul testo ufficiale del Real Decreto-ley 29/2026, sulle pagine pubbliche di Indemo lette il 12 ottobre 2026 e su una lettera del CEO di Indemo alla community (PDF datato 9 ottobre 2026; non l'abbiamo trovata sul blog di Indemo). Quando deduciamo anziché citare, lo diciamo.

Cosa è cambiato in Spagna

  • 23 settembre 2026: un'anziana di 87 anni viene sfrattata dalla sua casa di Madrid dopo un forte aumento dell'affitto; seguono proteste in tutto il Paese.
  • 29 settembre: il governo approva due decreti-legge sulla casa (RDL 26/2026 e 27/2026).
  • 2 ottobre: il Congresso li respinge (178–172 e 184–166). Pedro Sánchez convoca poi elezioni politiche anticipate per il 29 novembre.
  • 6 ottobre: il Consiglio dei ministri riapprova il pacchetto con modifiche come RDL 28/2026 (contratti di locazione) e RDL 29/2026 (funzione sociale della casa), pubblicati sul BOE il 7 ottobre.
  • 8 ottobre: il RDL 29/2026 entra in vigore. Con il Parlamento sciolto, deve essere convalidato entro 30 giorni dall'adozione dalla Diputación Permanente (la commissione permanente del Congresso); il PNV ha dichiarato che voterà a favore del RDL 29 e contro il RDL 28. Non abbiamo visto l'esito del voto.
  • 9 ottobre: il CEO e cofondatore di Indemo si rivolge alla community con una lettera (il PDF che abbiamo esaminato è datato 9 ottobre) in cui giudica basso l'impatto complessivo sul prodotto.

Sono decreti-legge, non leggi ordinarie: si applicano subito ma restano provvisori fino alla convalida, e il Parlamento eletto il 29 novembre potrebbe modificarli o abrogarli.

Cosa dice il RDL 29/2026 su chi compra mutui non pagati

Il testo finale elimina l'espressione «fondi avvoltoio» e definisce il bersaglio in base all'attività: qualsiasi soggetto «dedicato ad acquisire immobili o portafogli di prestiti ipotecari non pagati a un prezzo nettamente inferiore al loro valore di perizia», più i grandi proprietari. Tre disposizioni contano per chi investe in NPL:

  • Articolo 1 – limite agli acquisti fino al 31 dicembre 2030. Questi soggetti non possono acquistare una abitazione a meno del 70% del suo valore di mercato, stabilito da un perito indipendente iscritto alla Banca di Spagna. Tra le eccezioni: edilizia a prezzo accessibile o sociale e acquirenti aderenti a un Código de Buenas Prácticas (codice di buone pratiche) che il Consiglio dei ministri deve ancora approvare. Gli acquisti tramite esecuzione giudiziaria o ipotecaria sono esentati solo per chi dimostra l'adesione a quel codice, e il testo del BOE precisa che le eccezioni legate al codice non valgono finché il codice non è in vigore. I riassunti giornalistici della prima bozza descrivevano le aggiudicazioni in esecuzione come semplicemente esenti; il testo pubblicato è più severo. I trasferimenti già formalizzati in atto pubblico prima dell'8 ottobre restano fuori dall'articolo 1.
  • Articolo 2.1 – sospensione degli sfratti fino al 31 dicembre 2030. Se chi agisce in giudizio è uno di questi soggetti (con l'obiettivo di massimizzare il rendimento tramite affitti, prezzi di rivendita o usi non residenziali), il giudice deve sospendere il procedimento quando il convenuto è vulnerabile e non ha un'alternativa abitativa, anche dopo la sentenza se lo sfratto non è ancora stato eseguito. Questi attori non ricevono alcun indennizzo; gli altri proprietari ottengono indennizzi limitati e una sospensione massima di tre anni. Per l'articolo 2 non vediamo clausole di salvaguardia: a nostra lettura può riguardare anche cause già pendenti.
  • Articolo 5 – più burocrazia all'inizio. Il ricorso per esecuzione ipotecaria deve ora indicare se l'immobile è l'abitazione principale del debitore e se il creditore è un grande proprietario, allegando un certificato del Registro della Proprietà se dichiara di non esserlo.

Cosa il testo non dice: non vieta l'acquisto di un credito in quanto tale – il limite operativo riguarda l'acquisto di un'abitazione – e non fornisce un criterio numerico per «nettamente inferiore» al valore di perizia. Definisce però in modo ampio il corrispettivo di quel limite, contando anche i debiti assunti e gli altri vantaggi, non solo il denaro pagato. Se il veicolo di un servicer che detiene un credito garantito da una casa rientri nella categoria colpita sarà deciso caso per caso. Il decreto recepisce inoltre parzialmente la direttiva UE 2021/2167 su gestori e acquirenti di crediti.

Perché Indemo è coinvolta

Indemo vende Notes collegate a «Discounted Debts»: crediti ipotecari spagnoli acquistati da servicer partner con forti sconti. Le offerte attuali mostrano quanto forti. L'asset P117, una casa a Guillena (Siviglia) allo «Step 17, aggiudicazione all'asta», ha un credito di 111.928 €, un valore di perizia di 133.877 € e un prezzo d'acquisto di 64.850 € – un rapporto prezzo/valore del 48,4%. È il prezzo del debito rispetto al valore dell'immobile, e rientra nel tipo di acquisto «nettamente inferiore al valore di perizia» con cui il decreto definisce la categoria bersaglio.

Indemo è trasparente su come avvengono i recuperi: accordi extragiudiziali (una casa ad Aznalcázar, venduta con l'aiuto del debitore, circa 15–18% annuo), esecuzione fino all'asta, presa di possesso e rivendita, e cessione dei crediti a compratori istituzionali di NPL (l'appartamento A98 a Valencia, rimborsato il 12 febbraio 2026 in questo modo). La piattaforma dichiara un portafoglio in essere di 31 milioni di euro, 4,2 milioni rimborsati e 22 asset rimborsati (17 luglio 2026). Il decreto non è rivolto alla licenza di impresa di investimento di Indemo (Latvijas Banka, MiFID II); l'esposizione riguarda tempi di recupero e prezzo di uscita.

Cosa dice il CEO di Indemo

  • Processo e conclusione. Nella lettera, il CEO e cofondatore Sergejs Viskovskis afferma che all'analisi hanno partecipato tutti e cinque i team legali dei servicer partner di Indemo, dai legali che seguono i casi nei tribunali spagnoli ai grandi uffici legali societari, e che essa riguarda sia il portafoglio esistente sia i nuovi acquisti. La sua conclusione è che i decreti non intaccano i fondamentali del prodotto e che l'impatto complessivo è basso. Aggiunge che la strategia non dipende dall'esito elettorale e che è stato valutato anche lo scenario in cui le regole restino per diversi anni.
  • Il limite del 70%. Indemo compra debito ipotecario (diritti di credito), non case, e secondo la sua valutazione legale il limite si applica all'acquisto di immobili residenziali, non al prezzo pagato per il debito. Se un recupero si conclude con il creditore che prende l'immobile, la regola va considerata, ma il valore rilevante è quello dell'intera operazione – debito imputato, denaro versato, passività assunte – non il prezzo originario del debito né il PTV; in molti casi, afferma, il debito residuo è già vicino o superiore al valore dell'immobile.
  • Gli sfratti. La sospensione tutela gli occupanti che rispondono a criteri di vulnerabilità e non hanno un'alternativa abitativa; non è automatica per chi smette di pagare. Le tutele per i mutuatari vulnerabili esistono dal 2013 e arrivavano già al 15 maggio 2028. Uno sfratto sospeso non cancella il debito: gli interessi continuano a maturare e si aggiungono le spese recuperabili, il che a suo avviso spinge i debitori a trovare un accordo.
  • Selezione prima dell'acquisto. Solo circa il 10% delle opportunità esaminate dai partner arriva all'acquisto. I partner verificano se la casa è l'unica abitazione di qualcuno, se ci vive qualcuno, chi sono gli occupanti, su quale base giuridica e quale rischio di vulnerabilità esiste; le operazioni con una combinazione sfavorevole vengono scartate in base alla politica di responsabilità sociale dei partner.
  • Dopo l'acquisto. I partner privilegiano soluzioni individuali e accordi extragiudiziali; lo sconto d'acquisto consente loro di offrire un indennizzo, aiuto al trasferimento o persino di pagare un alloggio alternativo. Prendere possesso dell'immobile è una delle uscite possibili – accordo con il debitore, vendita dell'immobile nell'ambito di una transazione, acquisto di un terzo all'asta giudiziaria o vendita del debito sul mercato secondario – e il limite del 70% non si applica al prezzo di vendita del debito.
  • Ritardi e liquidità. In alcuni casi possono esserci ritardi, richieste documentali aggiuntive o chiarimenti giuridici mentre i tribunali si adeguano; il modello del prodotto include già uno scenario peggiore con ritardi. Il mercato secondario della piattaforma è nella fase finale di sviluppo e, una volta attivo, permetterà agli investitori di cercare acquirenti prima della fine del recupero. Non viene indicata una data di lancio. La lettera chiude dicendo che i cambiamenti di mercato possono creare anche nuove opportunità di acquisto.

Come si confronta la lettera con il testo del BOE

  • Coerente – il limite del 70%. L'articolo 1 limita l'acquisto di un'abitazione e definisce il corrispettivo come la somma di tutti gli importi, dei debiti assunti e degli altri vantaggi. Ciò è coerente con l'osservazione del CEO che il prezzo originario del debito o il PTV non sono il metro di giudizio. Come venga valutato un credito scontato imputato in un'aggiudicazione giudiziaria resta da verificare.
  • Coerente – il regime precedente. Il RDL 1/2024 ha esteso al 15 maggio 2028 la sospensione degli sfratti dalle abitazioni principali di nuclei in situazione di particolare vulnerabilità aggiudicate in un'esecuzione, come dice la lettera. Il RDL 29/2026 sposta la scadenza al 31 dicembre 2030 per i soggetti che colpisce e definisce la vulnerabilità tramite relazione dei servizi sociali o criteri della Ley de Enjuiciamiento Civil: per i casi coperti, la scadenza si allontana quindi di circa due anni e mezzo. Se il nuovo test di vulnerabilità sia più ampio di quello del 2013 lo diranno i legali.
  • Coerente – ritardi e burocrazia. L'articolo 5 aggiunge requisiti documentali a ogni ricorso per esecuzione ipotecaria, in linea con l'avvertimento della lettera su richieste documentali aggiuntive.
  • Non affrontato – la categoria dell'articolo 2.1. La lettera argomenta sull'ambito (occupanti vulnerabili senza alternativa abitativa) e sulla mitigazione (selezione, accordi), ma non dice se i partner di Indemo rientrino nella definizione dell'articolo 2.1. Se rientrano, una sospensione può durare fino a fine 2030 senza indennizzo; la risposta della lettera è che selezione e accordi tengono tali casi pochi, cosa che non possiamo verificare.
  • Non affrontato – compratori in uscita e codice. Il CEO osserva che il limite del 70% non si applica al prezzo di vendita del debito. La lettera non discute se i compratori istituzionali offriranno come prima, né il Código de Buenas Prácticas.
  • Non verificabile – i numeri dell'azienda. I cinque team legali, il tasso di acquisto di circa il 10% e il giudizio di impatto «basso» provengono da Indemo, che ha un evidente interesse a rassicurare gli investitori; non abbiamo dati indipendenti. Annunci come P117 non mostrano l'occupazione né l'esito della selezione.

Dove restano i punti di pressione

  • Margine sui tempi. Indemo afferma che i suoi limiti di prezzo ipotizzano un recupero fino a cinque anni senza uscite alternative, con crediti che crescono circa del 5% annuo e garanzie del 4%. Una sospensione fino a fine 2030 dista poco più di quattro anni: rientra in quella finestra, ma consumerebbe gran parte del margine su un asset colpito.
  • Compratori in uscita. Parte dei rimborsi di Indemo deriva dalla vendita di crediti a compratori istituzionali, cioè la categoria descritta dal decreto. Il limite del 70% non riguarda il prezzo di vendita del debito, ma se quei compratori offrono meno o si ritirano a causa di sospensioni senza indennizzo, la vendita sul secondario diventa più lenta o meno redditizia. È una nostra deduzione, non qualcosa che la lettera affronta.
  • Il Código de Buenas Prácticas. Se i servicer potranno aderirvi, parte delle restrizioni potrebbe cadere. Se i partner di Indemo lo faranno, e a quali condizioni, non si sa finché il governo non pubblica il codice.
  • Le prove. «Impatto basso» è una valutazione, non un risultato. La Dynamic Portfolio Revaluation, lanciata a luglio, e il Secondary Market previsto mostreranno se ipotesi di recupero e prezzi si muovono; gli investitori dovrebbero cercarlo.

Cosa guardare nelle prossime settimane

  • Convalida: se la Diputación Permanente non convalida il RDL 29/2026 entro 30 giorni, il decreto decade.
  • Elezioni del 29 novembre: PP e Vox, che hanno votato contro i decreti, spingono per sfratti più rapidi degli occupanti abusivi; una nuova maggioranza potrebbe modificare o abrogare il RDL 29/2026, ma l'esito è aperto.
  • Il Código de Buenas Prácticas: il suo contenuto decide quanto incidano in pratica gli articoli 1 e 2.
  • Le prime sentenze su cosa significhi «nettamente inferiore al valore di perizia» e sul test di finalità dell'articolo 2.1.
  • La posizione di Indemo – eventuali ulteriori comunicazioni, il lancio del Secondary Market e ogni modifica agli scenari di rendimento del KID.

Cosa verificare nel tuo portafoglio Indemo

  • Per ogni Note: tipo di immobile, occupazione, se è abitazione principale, fase legale e prezzo d'acquisto rispetto al valore di perizia. Il CEO dice che i partner verificano occupazione e vulnerabilità prima di comprare, ma annunci come P117 non ne mostrano l'esito: chiedi al supporto di Indemo.
  • Leggi il KID e i documenti dell'asset e chiedi al supporto di Indemo se l'attore per quell'asset potrebbe rientrare negli articoli 1–2.
  • Considera il 15,1% uno scenario (90% del debito regolato entro 18 mesi), non una previsione, e il 21,6% medio ponderato un dato dichiarato dalla piattaforma, non un IRR.
  • Dimensiona le posizioni su un orizzonte di cinque anni e ricorda che lo schema di compensazione degli investitori da 20.000 € copre il caso in cui la piattaforma non restituisca gli asset, non recuperi deboli.
  • Diversifica per regioni e tipologie di immobile.
  • Considera «impatto basso» una valutazione del management e cerca riscontri nei rimborsi e nelle rivalutazioni dei prossimi trimestri.

La nostra valutazione

La lettera del CEO è una risposta sostanziale, che affronta il testo anziché i titoli, e sul limite del 70% è coerente con il BOE. È più debole sull'articolo 2.1, la disposizione che colpisce proprio chi compra mutui non pagati e non prevede per loro alcun indennizzo per una sospensione degli sfratti che può durare fino al 2030. Inoltre lo stock di NPL spagnolo è piccolo e in calo (68,66 miliardi di euro, rapporto del 2,48% a fine 2025, secondo Drooms), e lo stesso decreto cita dati giudiziari secondo cui gli sfratti legati a esecuzioni ipotecarie sono scesi di quasi il 70% nel 2019–2025 rispetto al 2013–2018: la pressione politica si scarica sull'ultimo anello della catena, dove si chiudono i recuperi di Indemo quando un'uscita negoziata fallisce.

Per gli investitori la questione non è la solvibilità della piattaforma ma la tempistica a livello di singolo asset e il prezzo di uscita. L'azienda dice che l'impatto è basso e che l'approccio è selezionare e negoziare; le prove saranno nei rimborsi e nelle rivalutazioni. Non abbiamo modificato il punteggio di due diligence di Indemo sulla base di un decreto i cui effetti sui recuperi non sono ancora misurabili, e aggiorneremo l'articolo dopo il voto di convalida, le elezioni e ogni ulteriore comunicazione di Indemo.

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