Resposta curta: o novo decreto-lei espanhol da habitação descreve de perto o tipo de comprador em que assenta o modelo da Indemo: entidades que compram créditos hipotecários em incumprimento muito abaixo do valor do imóvel. O CEO da Indemo respondeu com uma carta à comunidade, classificando como baixo o impacto global no produto. Confrontámo-la com o texto oficial: o seu argumento sobre o limite de 70 % é coerente com a redação do BOE, mas a carta não diz se os parceiros da Indemo se enquadram na categoria visada pela suspensão de despejos sem compensação até 2030, e os seus números não podem ser verificados de forma independente. A nossa leitura: gerível, mas ainda não demonstrado.

Análise editorial, não constitui aconselhamento jurídico nem de investimento. Baseada no texto oficial do Real Decreto-ley 29/2026, nas páginas públicas da Indemo consultadas a 12 de outubro de 2026 e numa carta do CEO da Indemo à sua comunidade (PDF datado de 9 de outubro de 2026; não a encontrámos no blogue da Indemo). Quando inferimos em vez de citar, dizemo-lo.

O que mudou em Espanha

  • 23 de setembro de 2026: uma mulher de 87 anos é despejada da sua casa em Madrid após um forte aumento da renda; seguem-se protestos em todo o país.
  • 29 de setembro: o Governo aprova dois decretos-lei da habitação (RDL 26/2026 e 27/2026).
  • 2 de outubro: o Congresso rejeita-os (178–172 e 184–166). Pedro Sánchez convoca depois eleições legislativas antecipadas para 29 de novembro.
  • 6 de outubro: o Conselho de Ministros volta a aprovar o pacote, com alterações, como RDL 28/2026 (arrendamento) e RDL 29/2026 (função social da habitação), publicados no BOE a 7 de outubro.
  • 8 de outubro: o RDL 29/2026 entra em vigor. Com as Cortes dissolvidas, tem de ser convalidado pela Diputación Permanente (comissão permanente do Congresso) no prazo de 30 dias após a sua adoção; o PNV disse que apoiará o RDL 29 e rejeitará o RDL 28. Não vimos o resultado da votação.
  • 9 de outubro: o CEO e cofundador da Indemo dirige-se à comunidade numa carta (o PDF que analisámos está datado de 9 de outubro) em que classifica como baixo o impacto global no produto.

São decretos-lei, não leis ordinárias: aplicam-se de imediato, mas são provisórios até à convalidação, e o Parlamento eleito a 29 de novembro poderá alterá-los ou revogá-los.

O que diz o RDL 29/2026 sobre os compradores de hipotecas em incumprimento

O texto final elimina a expressão «fundos abutre» e define o alvo pela atividade: qualquer entidade «dedicada a adquirir imóveis ou carteiras de créditos hipotecários em incumprimento por um preço claramente inferior ao seu valor de avaliação de mercado», além dos grandes proprietários. Três disposições interessam a quem investe em NPL:

  • Artigo 1 – limite às compras até 31 de dezembro de 2030. Essas entidades não podem adquirir uma habitação por menos de 70 % do seu valor de mercado, fixado por uma sociedade de avaliação independente inscrita no Banco de Espanha. Entre as exceções estão a habitação acessível ou social e os compradores aderentes a um Código de Buenas Prácticas (código de boas práticas) que o Conselho de Ministros ainda tem de aprovar. As aquisições por execução judicial ou hipotecária só ficam isentas para entidades que comprovem a adesão a esse código, e o texto do BOE esclarece que as exceções ligadas ao código não se aplicam até ele entrar em vigor. Os resumos da imprensa sobre o primeiro projeto descreviam as adjudicações em execução como simplesmente isentas; o texto publicado é mais estrito. As transmissões já tituladas por escritura pública antes de 8 de outubro ficam fora do artigo 1.
  • Artigo 2.1 – suspensão de despejos até 31 de dezembro de 2030. Quando o autor é uma dessas entidades (com o objetivo de maximizar a rendibilidade através de rendas, preços de revenda ou usos não residenciais), o tribunal tem de suspender o processo se o réu for vulnerável e não tiver alternativa habitacional, mesmo após a sentença enquanto o despejo não tiver sido executado. Estes autores não recebem compensação; os restantes proprietários obtêm compensações limitadas e uma suspensão máxima de três anos. Não vemos cláusula de salvaguarda para o artigo 2: na nossa leitura, pode abranger processos já em curso.
  • Artigo 5 – mais formalidades no início. A ação de execução hipotecária tem agora de indicar se o imóvel é a habitação permanente do devedor e se o exequente é grande proprietário, com certidão do Registo Predial se declarar que não o é.

O que o texto não diz: não proíbe comprar um crédito enquanto tal – o limite operativo refere-se à aquisição de uma habitação – e não dá um critério numérico para «claramente inferior» ao valor de avaliação. Define, porém, de forma ampla a contrapartida desse limite, contando também as dívidas assumidas e outras vantagens, não apenas o dinheiro pago. Se o veículo de um servicer que detém um crédito garantido por uma casa cabe na categoria visada será decidido caso a caso. O decreto transpõe ainda parcialmente a Diretiva (UE) 2021/2167 relativa aos administradores e compradores de créditos.

Porque é que a Indemo está em causa

A Indemo vende Notes ligadas a «Discounted Debts»: créditos hipotecários espanhóis comprados por servicers parceiros com um forte desconto. As ofertas atuais mostram quão forte. O ativo P117, uma casa em Guillena (Sevilha) no «Step 17, adjudicação em leilão», tem um crédito de 111 928 €, um valor de avaliação de 133 877 € e um preço de compra de 64 850 € – uma relação preço/valor de 48,4 %. É o preço da dívida face ao valor do imóvel, e é o tipo de compra «claramente inferior ao valor de avaliação» com que o decreto define a sua categoria-alvo.

A Indemo é aberta sobre como se fazem as recuperações: acordos extrajudiciais (uma casa em Aznalcázar, vendida com ajuda do devedor, cerca de 15–18 % ao ano), execução até ao leilão, tomada de posse e revenda, e venda de créditos a compradores institucionais de NPL (o apartamento A98 em Valência, reembolsado assim a 12 de fevereiro de 2026). A plataforma reporta uma carteira em aberto de 31 milhões de euros, 4,2 milhões reembolsados e 22 ativos reembolsados (17 de julho de 2026). O decreto não visa a licença de empresa de investimento da Indemo (Latvijas Banka, MiFID II); a exposição está nos prazos de recuperação e no preço de saída.

O que diz o CEO da Indemo

  • Processo e conclusão. Na carta, o CEO e cofundador Sergejs Viskovskis afirma que na análise participaram as cinco equipas jurídicas dos servicers parceiros da Indemo, desde advogados de contencioso que tratam dos seus processos nos tribunais espanhóis até grandes departamentos jurídicos empresariais, e que ela abrange a carteira existente e as novas aquisições. A sua conclusão é que os decretos não colocam em causa os fundamentos do produto e que o impacto global é baixo. Acrescenta que a estratégia não depende do resultado eleitoral e que também foi avaliado o cenário em que as regras se mantêm vários anos.
  • O limite de 70 %. A Indemo compra dívida hipotecária (direitos de crédito), não casas, e a sua avaliação jurídica é que o limite se aplica à aquisição de imóveis residenciais, não ao preço pago pela dívida. Se uma recuperação terminar com o credor a ficar com o imóvel, a regra tem de ser considerada, mas o valor relevante é o de toda a operação – dívida imputada, dinheiro pago, passivos assumidos – e não o preço original da dívida nem o PTV; em muitos casos, diz, a dívida em aberto já é próxima ou superior ao valor do imóvel.
  • Despejos. A suspensão protege ocupantes que cumprem critérios de vulnerabilidade e não têm alternativa habitacional; não é automática para quem deixa de pagar. A proteção a devedores hipotecários vulneráveis existe desde 2013 e já vigorava até 15 de maio de 2028. Um despejo suspenso não anula a dívida: os juros continuam a vencer e juntam-se custas recuperáveis, o que, a seu ver, incentiva os devedores a chegar a acordo.
  • Triagem antes da compra. Apenas cerca de 10 % das oportunidades analisadas pelos parceiros chegam à aquisição. Os parceiros verificam se a casa é a única habitação de alguém, se lá vive alguém, quem são os ocupantes, com que base jurídica e que risco de vulnerabilidade existe; os negócios com uma combinação desfavorável são afastados segundo a política de responsabilidade social dos parceiros.
  • Depois da compra. Os parceiros privilegiam soluções individuais e acordos extrajudiciais; o desconto de compra permite-lhes oferecer compensação, ajuda na mudança ou até pagar um alojamento alternativo. Ficar com o imóvel é uma saída entre várias – acordo com o devedor, venda do imóvel no âmbito de um acordo, compra por um terceiro em leilão judicial ou venda da dívida no mercado secundário – e o limite de 70 % não se aplica ao preço de venda da dívida.
  • Atrasos e liquidez. Alguns casos podem sofrer atrasos, pedidos adicionais de documentos ou esclarecimentos jurídicos enquanto os tribunais se adaptam; o modelo do produto já inclui um cenário pessimista com atrasos. O mercado secundário da plataforma está na fase final de desenvolvimento e, depois de ativo, permitirá aos investidores procurar compradores antes de a recuperação terminar. Não é indicada data de lançamento. A carta termina dizendo que as mudanças do mercado também podem criar novas oportunidades de aquisição.

Como a carta se compara com o texto do BOE

  • Coerente – o limite de 70 %. O artigo 1 limita a aquisição de uma habitação e define a contrapartida como a soma de todos os montantes, dívidas assumidas e outras vantagens. Isso encaixa na observação do CEO de que nem o preço original da dívida nem o PTV são a medida. Como se avalia um crédito comprado com desconto e imputado numa adjudicação judicial continua por testar.
  • Coerente – o regime anterior. O RDL 1/2024 prorrogou até 15 de maio de 2028 a suspensão dos despejos de habitações permanentes de agregados em especial vulnerabilidade adjudicadas numa execução, como diz a carta. O RDL 29/2026 desloca a data final para 31 de dezembro de 2030 para as entidades que visa e define a vulnerabilidade por relatório dos serviços sociais ou critérios da Ley de Enjuiciamiento Civil; para os casos abrangidos, o fim recua, portanto, cerca de dois anos e meio. Se o novo teste de vulnerabilidade é mais amplo do que o de 2013, cabe aos juristas dizê-lo.
  • Coerente – atrasos e formalidades. O artigo 5 acrescenta requisitos a qualquer ação de execução hipotecária, em linha com o aviso da carta sobre pedidos adicionais de documentos.
  • Não abordado – a categoria do artigo 2.1. A carta argumenta sobre o âmbito (ocupantes vulneráveis sem alternativa habitacional) e a mitigação (triagem, acordos), mas não diz se os parceiros da Indemo se enquadram na definição do artigo 2.1. Se sim, uma suspensão pode durar até ao fim de 2030 sem compensação; a resposta da carta é que a triagem e os acordos tornam esses casos poucos, o que não podemos verificar.
  • Não abordado – compradores de saída e código. O CEO nota que o limite de 70 % não se aplica ao preço de venda da dívida. A carta não discute se os compradores institucionais licitarão como antes, nem o Código de Buenas Prácticas.
  • Não verificável – os números da empresa. As cinco equipas jurídicas, a taxa de aquisição de cerca de 10 % e a classificação de impacto «baixo» vêm da Indemo, que tem um interesse evidente em tranquilizar os investidores; não temos dados independentes. Anúncios como o P117 não mostram a ocupação nem o resultado da triagem.

Onde permanecem os pontos de pressão

  • Margem de prazo. A Indemo afirma que os seus limites de preço assumem uma recuperação até cinco anos sem saída alternativa, com créditos a crescer cerca de 5 % ao ano e garantias 4 %. Uma suspensão até ao fim de 2030 fica a pouco mais de quatro anos: dentro dessa janela, mas consumiria grande parte da margem num ativo afetado.
  • Compradores de saída. Parte dos reembolsos da Indemo provém da venda de créditos a compradores institucionais, o grupo que o decreto descreve. O limite de 70 % não se aplica ao preço de venda da dívida, mas se esses compradores oferecerem menos ou se afastarem por causa de suspensões sem compensação, a via da venda no secundário torna-se mais lenta ou mais barata. É uma inferência nossa, não algo que a carta aborde.
  • O Código de Buenas Prácticas. Se os servicers puderem aderir, parte das restrições pode cair. Se os parceiros da Indemo o farão, e em que condições, é desconhecido até o Governo publicar o código.
  • Provas. «Impacto baixo» é uma avaliação, não um resultado. A Dynamic Portfolio Revaluation, lançada em julho, e o Secondary Market previsto mostrarão se os pressupostos de recuperação e os preços se movem; os investidores devem estar atentos a isso.

O que acompanhar a seguir

  • Convalidação: se a Diputación Permanente não convalidar o RDL 29/2026 em 30 dias, este caduca.
  • Eleições de 29 de novembro: o PP e o Vox, que votaram contra os decretos, defendem despejos mais rápidos de ocupantes ilegais; uma nova maioria poderá alterar ou revogar o RDL 29/2026, mas o resultado está em aberto.
  • O Código de Buenas Prácticas: o seu conteúdo decide quanto pesam, na prática, os artigos 1 e 2.
  • As primeiras decisões judiciais sobre o que significa «claramente inferior ao valor de avaliação» e sobre o teste de finalidade do artigo 2.1.
  • O acompanhamento da Indemo – novas comunicações, o lançamento do Secondary Market e qualquer alteração aos cenários de rendibilidade do KID.

O que verificar na sua carteira Indemo

  • Em cada Note: tipo de imóvel, ocupação, se é habitação permanente, fase processual e preço de compra face ao valor de avaliação. O CEO diz que os parceiros fazem triagem de ocupação e vulnerabilidade antes de comprar, mas anúncios como o P117 não mostram o resultado: pergunte ao apoio da Indemo.
  • Leia o KID e os documentos do ativo e pergunte ao apoio da Indemo se o autor desse ativo pode ficar abrangido pelos artigos 1–2.
  • Trate os 15,1 % como um cenário (90 % da dívida liquidada em 18 meses), não como previsão, e os 21,6 % de média ponderada como um número reportado pela plataforma, não uma TIR.
  • Dimensione as posições para um horizonte de cinco anos e lembre-se de que o sistema de indemnização dos investidores de 20 000 € cobre a falha da plataforma em devolver ativos, não recuperações fracas.
  • Diversifique por regiões e tipos de imóvel.
  • Trate o «impacto baixo» como uma avaliação da gestão e procure provas nos reembolsos e reavaliações dos próximos trimestres.

A nossa avaliação

A carta do CEO é uma resposta substancial, que aborda o texto e não os títulos, e no limite de 70 % é coerente com o BOE. É mais fraca no artigo 2.1, a disposição que visa precisamente os compradores de créditos hipotecários em incumprimento e não lhes dá compensação por uma suspensão de despejos que pode durar até 2030. Além disso, o stock de NPL em Espanha é pequeno e a diminuir (68,66 mil milhões de euros, rácio de 2,48 % no fim de 2025, segundo a Drooms), e o próprio decreto cita dados judiciais segundo os quais os despejos ligados a execuções hipotecárias caíram quase 70 % em 2019–2025 face a 2013–2018: a pressão política recai sobre o último elo da cadeia, onde terminam as recuperações da Indemo quando falha uma saída negociada.

Para os investidores, a questão não é a solvência da plataforma, mas o calendário por ativo e o preço de saída. A empresa diz que o impacto é baixo e que a sua abordagem é selecionar e negociar; as provas estarão nos reembolsos e nas reavaliações. Não alterámos a pontuação de due diligence da Indemo com base num decreto cujo efeito nas recuperações ainda não é mensurável, e atualizaremos este artigo após a votação de convalidação, as eleições e qualquer nova comunicação da Indemo.

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